来源：AC Capital Research

在今年11月初，COINDESK曝光FTX已经资不抵债，引发行业恐慌，FTT随之遭遇大幅抛售。后续 Binance 进场宣布计划收购FTX，在进场审查之后随之放弃。未来市场将如何演化，作为投资者或者从业者我们将如何应对，本文是对AC Capital Panel 的会议梳理。

Q1:FTX危机之前，市场已经有了一定的修复，Bitcoin 是从17,000之前的一个绝对低点也恢复到20,000到22,000区间。因为FTX资产负债表暴雷，进而出现流动性挤兑。这种一种黑天鹅的事件，其实把市场的信心也进一步击穿。这场风险对于市场来说意味着什么？

Bittracy：因为从我个人来讲的话，我觉得Terra和LUNA那一次螺旋式的暴跌，实际上是引爆了整个5月份的一个熊市，然后紧接着市场就一路转熊，那场危机是市一个牛熊之间的绝对的一个分界线。我们其实在10月份的时候，甚至是有一些声音说18,000可能市场上的底部了，这场事件实际上把这部分人的观点证伪了。

首先，我觉得FTX冲击性肯定是要强于LUNA，LFG的资金体量其实跟FTX这种资金体量是没有办法相比的，而且FTX就是他自己手中的这样的一个资产组合的密集程度，未来很长时间是形成一个持续性的坏账暴露的过程。另外一点，我觉得从站在货币数量角度上来看的话，交易所本身承担了很重要的一个信用创造功能，例如借贷、抵押、出入金等这些功能。这部分可能就直接消失了，甚至影响群体行为。

Nanthen：我觉得影响层面还是比较大的，因为包括自己几天跟大家交流，我觉得说资金确实是比较缺乏信任感，很多传统的基金本来对加密市场很感兴趣的，现在也在呈现一个观望的状态，包括链上的资金，其实大家可以看到其实也在出逃，我觉得这个事情倒不仅是有一些机构亏钱的因素，我觉得更多是整个加密市场要树立自己的一个比较正规的企业运营的形象。我觉得经历过FTX这个事情之后，需要有一个整个行业的重新的思考，因为这块的话是非常影响整个投资者信心，但是有什么方法论或者是有什么措施，其实这个也是很难的一个话题。

但是我虽觉就是说以这个行业已经到了，不得不去面对这个话题，虽然不能百分之百杜绝，但是某种程度上来说要减少这种事情的概率的产生。因为只有这样的话，会有越来越多的华尔街的资金，包括传统的美元基金，他们才会把资金才会流向整个加密市场。

我是觉得就是说可能后续的话从整个加密市场的融资来看，以前可能分一部分的融资是纯币权的，后续来看的话可能非常多的VC不只要币权也会要求股权，因为股权在某种程度上来说，它还是具有一定的投资者保护。

当然这个也不可能提供完全的保护，但是有这种机制，至少能在某种程度上给投资者信给投资者一定的安全感，在某种程度上能够降低风险，因为它毕竟有董事会和股东会这一层，然后去进行一定经营上的一些约束力，当然我觉得这个事情对整个行业来说是一个其实是值得反省事情，我先抛砖引玉听听大家的一些想法。

Q2:道德风险如何变化，行业自律如何实现呢？

Bittracy：我觉得你说的这点这个行业一直存在，相当于是不破不立，因为之前大家一直没有说对于交易所有比较强的一个监管，导致了其实挪用资金这类事情。在市场好的时候，大家都可以忽视的这件事情。

Nanthen：对我觉得FTX这个事，它就不只是挪用资金的事。像传统的投资，他们通常会说约束创始人的开支，达到某种程度是需要经过董事会同意的。FTX这件事情，我问了一些机构，他说他完全都不知道这个事情，他们都是跟咱们一样，都是看新闻才知道自己投资的公司出了这样的事。这个事情就是说除了融资之外，包括创始人经营的款项，是需要和投资人进行一定的交流的，不可能你一个人你想怎么做就怎么做，这个肯定是有风险的。

Q3:从链上的数据来看的话，用户的行为是如何变化的呢？无论从新增地址还是从交易数据有什么比较强的一个改变吗？

Haotian：大家好，我入行一直在做数据和安全相关的研究和分析。主持人这个问题我简单说一下，FTX出事之后，大家一直在关注链上数据的异动，然后就像昨天晚上也是就有几个地址出现了提币，然后大家就想了解是不是交易所又恢复正常了，这样的就是传闻特别多，但是也暴露了纯链上数据的一个缺点，用户单纯看一部分链上数据是没办法看到这个事情的一个全局是如何变化的。另外，这样下去可能会被一些别有用心的人利用，去传播一些就是可能利空或者利好的一些消息，导致市场更加的就是混乱。

我觉得是因为链上数据现在这个状况，不是说它没用，是因为交易所本身是个黑箱，交易所的所有地址它都是没有对外开源透明的。我地址观测可以提供参考，至于这个事情背后的事情，比如说交易所地址到底交易所背后的坏账到底有多少，然后交易所提前有没有一些大户知情逃跑，链上数据是没办法解决的。

Q4:FTX坏账被曝光之后，链下的用户可能对这个东西的反应是怎么样的，他们对这件事情的态度是如何？

子时：我估计这事影响还挺大的，可能需要几个月的时间来消化这个事情，可能没有大家想象中说昨天出事了，今天就能好。有个很重要的原因是 FTX曾经是作为一个比较重要的法币通道，对很多投资机构也好，交易所网站也好。尤其是新加坡香港背景的华人投资机构，他们很多的LP那边的钱，甚至他们自己的钱都锁在 FTX里面，所以他可能对一级市场的很大的影响，现在投资机构没钱了，我最近也在聊融资，现在刚好遇到这事儿，感受到了市场的寒冬。说白了大家不是不想投，可能就是钱锁在交易所里面拿不出来，就是一个无奈的场景。

当然这个事可以持续性发酵，可能会传导直接就是 Q4加明年Q1一级市场会比较难，然后二级市场这块传导可能会传导到明年的Q2，因为说白了这个事情最大的影响是项目这块没有流动资金，那么就不会出现这种爆款型项目。没有爆款型项目，他的注意力就没有办法去集中到交易所，因为交易所这边无法通过上流动性资产获得外部流量，然后交易所没有流量的话，交易所也面临着存量用户的博弈和下滑，交易日活下滑可能对二级市场的影响缺少流动性的代价。

不过现在开始看一些像新的方向，然后开始布局，然后到了牛市刚好是一个从底部顶点的过程，很有可能在这个时期会出现一些下个周期比较出色的项目。所欲我觉得可能有好有弊，我看到的一些情况。

Q5:如果中心化机构很难解决问题，那么对于DeFi协议目前来说的话，在信用创造方面，是否能承担起这个角色？

Ron：我觉得其实整个行业我也是经历过几轮牛熊，然后我感受最大的就是交易所就是其实一直都是我们这个行业的一个BUG。就是说这个行业里它需要有一个加密世界与现实世界之间的通道，交易所其实就是一个比较重要的环节。因为用户需要在交易所这边完成出入金和交易方式。但是很多人大部分大家都是我过来只是想炒一个币，然后我就是把钱存到交易所里，然后买币，买完币之后，然后我就在交易所里进出了，然后我也不再说继续深入探索说区块链的应用去体验或使用，哪怕是做个羊毛党，可能都没有这个兴趣，然后单纯的炒币。所以说实际上的话，很多的用户都是止步于交易所，而且就是变成了交易所，变成了一个行业的BUG。

而且我们之前和神鱼在聊的时候，也就是说几乎每个周期的熊市都会涉及一个大型的交易所暴雷，而且都是西方的交大型交易所。现在的话就是说我觉得可能新每一轮牛市到了不同的阶段，会有不同的演化。DeFi努力的在把交易所的 BUG给解决掉，所以才会有去中心化金融，在一次又一次的牛市中，DeFi 不停的向CEX发起冲击。所以经过 FTX这个事情的话，我觉得下一波牛市的话，DeFi应该还会继续进行第四次冲击，其实这两天大家也可以看到一些项目表现比较好，我觉得可能隐隐有一些迹象。

Q6:那么对于DeFi协议目前来说的话，在熊市环境中，主要的发展方向是什么？

Ron：我觉得可能说要从CEX的基础设施设计出发，由协议的代码，智能合约以及链本身的去中心化来保障这些事情是很难。比如设置几个机制，让交易所想挪用资金，想拿用户的资金去投资、去借贷都没有办法，除非用户同意你做这个事情，你的产品本身就是这么一个模式，后台代码这样写的，交易所必须遵守。用户在知道这些代码和功能的情况下，愿意都把资金托付给交易所，而且每一笔资金的流水和记录都是由链的安全性来去保证。如果想增加新的业务，就要开发出新的产品和代码或者是新的一些升级，这些都是透明和公开的，我觉得这个可能才是就是说加密世界未来的一个方向。

Ron：我的看法是首先就说一说确实这一段时间大家可以发现头部的交易所，宣布默克尔树来证明自己的资金，然后接着纷纷大家都跟进了。但是根据我的了解，其实默克尔树用来做资金证明，这在用来为 CEX做资金证明，这个事情就是毫无意义。为什么这么说？因为默克尔树做资金证明，它只能静态的去证明说你这个账户，然后存在交易所的一个资产，然后他无法说去追踪交易所里面内部的一些不同的资金的划转，以及复杂的业务逻辑之间的关联性，会导致说这些都是无法监控到的。

甚至作为一个交易所虚拟一个账户，默克尔树都是无法检查出来的，而且你要是让他管就是说全部透明特别死的话，他又会跟你说有资金有涉及到冷钱包，还有用户的小钱包的一个归集的问题，还有划转、风控的问题，这个东西都扯不清楚。所以我认为默克尔树对于这些交易所来说，目前还只是一个尝试。

你就应该说把需要的币留在交易所，不需要的，觉得这个是在短期交易不需要的，你需要长期拿的，你就从交易所里要转出来放到自己的钱包里面去，然后做好备份和安全。

仔细来看的话，会发现这个行业现在在悄悄的刮起一股旋风，比如账户抽象、硬件钱包、 MPC钱包。然后这些类型的钱包都会让普通用户在管理加密资产使用的时候，门槛更低，你可以用你的邮箱，你的微博，你的推特，甚至是一些生物特征去启用这个钱包，然后去管理这个钱包。我相信这个事情未来应该是一个正确的方向，同时的话它也是能保证大家的一个对自己的财产的所有权。

Q8：如果说FTX这个事情不是我们遇到的最后一个黑天鹅的话，我们从现在这个情况来说，我们个人来说能应对什么？比如说我会去二级上去拿一些更核心的资产，然后才能去准备下一轮牛市，或者说我们在下一轮牛市来之前的话，可以看到什么样的指标或者什么样的一个动态去参考。

Bittracy：我个人觉得的话，我更喜欢看到比如说链上的一个活跃度持续性的攀升，或者是说看到稳定币的规模上行，可能下一个牛市就不远了，但是现在这种指标来说的话还是太远了，对于投资者或者说从项目方其实都需要持续不断的资金支持，然后也需要一个源源不断的用户支持，包括一个健康良好的行业生态。

子时：我其实还挺害怕的，因为说实话，因为大部分的大家现在很多资方在投法币出入金渠道或者说在看，但是你最终还是绕不开交易所交易，因为大部分的现货你还是要通过交易所流入，那么刚刚提到很多基础设施也好，或者说链上的很多基础设施也好，有一个比较大的困难是第一步还是从交易所走，那么理论上DEX流量，或者说是过去的这种infrastructure的流量，很多还是来自于CEX，这个是一个很难去避免的途径。

那么一旦说这个行业理论上来说前三的交易所倒了，那就意味DeFi一定会受到影响，不要看最近的DeFi流动性可能还不错，但是因为交易所他自己内部的做市商，可能会在链下提供很多的交易流动性，那么一旦交易所崩了，把做市商给卡住了，或者说是连带的整套流量到链上的这套系统给卡住了。因为本身整个交易加密的市值也没有一个苹果公司大。大家都是同气连枝的，你很难说独善其身就是一个系统，它是个复杂系统，你只要有一个环节出问题了，其实其他的环节都会跟着一起出问题，覆巢之下，安有完卵。

而且这就给其他的一些机构带来很不好的示范教育，将来那些传统的资金他还敢不敢进来，我觉得这是一个很大的问题，如果这些基金进不来，这个行业会持续内卷，对场内人永远是在炒这些资金，炒这些游资。

Q9:作为个人来讲的话，大家会怎么处理好自己的资产，你们是怎么去做的？

Haotian：因为确实是跟安全有一定的关系，然后我就简单总结一下，其实主要还是资金分配的问题，我觉得不能把鸡蛋放在同一个篮子里边，因为任何一个篮子出问题，就对用户来说毁灭性的打击。其实有几个选项。对，一个就是硬件钱包，离线钱包也不触网，它比较安全，但是这种硬件传播的话也对这个行业来说也是比较古老的，有一些人喜欢用，有一些人到现在都没有适应硬件钱包，但是因为可能它比较只适合于存放一些，比如说BTC、ETH这种长期价值的币种，还有一种方式就是自托管钱包，MetaMask钱包，他比较适合放一些资产，但是这种链上资产，然后我觉得如果资产规模体量算大的话，建议就是要多分散一些地址，就是做一些地址归集。

因为你单一地址如果集聚大量资产的话，就容易被黑客盯上，各种各样的攻击防不胜防，包括木马，甚至替换一个粘贴板的地址，在你转账的时候攻击，包括对你的手机APP系统进行一定的攻击。

Ron：所以我个人觉得最重要的还是你自己的认知和技术，以及你的风控意识，以及我刚才说的，你只要自己去学习这些东西都不难的，我觉得我们这一代可能说年轻人大概花个几十分钟只能掌握基本操作的。

我觉得对整个产品行业的监管可能是一个机遇，也是一场影响比较深远的，可能一个是一次危机，我觉得整体可能就是说破不立然之后，在这块的发展上面应该会有更多涉及监管方面一些更正规的事情之后，这对行业来说也是一个比较好的影响。